爱婴室:母婴连锁龙头展店提速,业绩+盈利双向提升

公司公布19年年报,19年营收同比增长15.2%,归母净利润增长持续加速。1)19年营收稳步提升。19年实现营收24.6亿元,同比增长15.2%;归母净利润1.5亿元,同比增长28.6%;扣非净利润1.2亿元,同比增长20.7%,业绩持续高增长。2)19Q4政府补助推升归母净利润。19Q4单季度实现收入7.2亿元,同比增长17.0%;归母净利润6698万元,同比增长23.2%,19H2新增2074万元政府补助,其中Q4获政府补助1971万元;扣非净利润5147万元,同比增长5.9%。3)公司发布2019分红方案:每10股转增4股,同时每10股派5.0元,总计金额5103万元,占归母净利润的33%。

19年盈利水平持续向好。1)产品结构优化+自有产品占比增加,利润率继续提升。19年公司毛利率同比提升2.5pct至31.2%,带动净利率同比提升0.8ptc至6.9%。自有产品毛利率通常高出非自有产品10pct以上,19年自有产品营收2.3亿元,同比增长29.7%,收入贡献度达10%,带动整体毛利率提升。未来公司将继续拓展辅食、高端纸尿裤和玩具等自有产品,毛利空间有望持续改善。2)股权激励、开店提速等带动费用率提升。2019年销售费用率同比上升1.6pct至19.8%,管理费用率同比上升0.6%至3.6%。3)展店加速致应收账款及存货增加,现金流稳定。2019年应收账款1921万元,同比增加30.6%;存货5.7亿元,同比增长22.9%;经营活动现金流净额1.3亿元,同比增长23.8%,得益于销售收入增长,现金流稳定。

线上平台增速迅猛,产品结构持续优化。1)分业态看,线下门店营收占比近9成,电商平台保持高增长。门店销售营收同比增长16.0%至21.9亿元,占比88.9%,毛利率同比提升2.6pct至28.4%;电商营收同比增长67.4%至7592万元,占比3.1%,毛利率同比提升0.8pct至8.7%;批发营收同比下降45.2%至3789万元;以供应商服务收入为主的其他收入同比增加19.1%至1.4亿元,毛利率高达93.3%。2)分产品看,奶粉类和用品类仍为收入主力,玩具类业绩亮眼。奶粉类营收同比增长17.6%至11.6亿元,用品类同比增长9.9%至5.8亿元,分别占比总营收47%和24%;棉纺类同比增长21.9%至2.6亿元,毛利率减少2.7pct至41.1%;玩具类收入增速加快,同比增长22.8%至1.0亿元,表现优异;车床类营收同比下滑46.4%至1773万元。3)分地区看,上海营收贡献继续过半,浙江地区业绩增速领跑。上海营收同比增长5.2%至11.7亿元,营收占比50.5%;浙江营收同比高速增长29.1%至4.1亿元,营收占比17.7%;19年新增重庆和深圳地区贡献营收占比1.6%,期待未来异地扩张。

19年核心区域展店加速+并购整合切入西南华南新市场,受疫情影响预计20年展店放缓。1)Q4展店持续加速,单季度净增31家。19年公司新开店73家,淘汰门店17家,净增56家,其中前三季度净增25家,Q4净增31家,展店提速符合预期。2)上海和浙江为主要展店区域,深圳首店落地。上海和浙江Q4分别净增12和9家,试水华南深圳首家店铺于19年12月落地。3)疫情对新开门店业绩冲击较大。加码小程序、APP等线上渠道建设减缓疫情冲击,积极相应客户需求开展送货到家服务,19Q4新开门店在疫情期间承压明显,预计今年展店节奏放缓。

公司身处万亿母婴市场优质赛道,19年加速展店符合预期,带动营收和利润稳步提升,盈利能力稳健向好,维持增持评级。公司是华东母婴连锁龙头,加码线上投入促进全渠道协同效应,同时逐步拓展华中华南等地区,打开增长新空间。受疫情影响线下门店明显承压,故下调20-21年盈利预测,新增22年盈利预测。预计2020-2022年归母净利润1.78/2.15/2.66亿元(20-21原为1.98/2.24亿元),对应PE为24/20/16倍,维持增持评级。